Carta do Gestor - Maio de 2021

Prezados cotistas,


O mês de maio foi bastante positivo para o mercado doméstico. O dólar perdeu 1,4% contra a cesta de moedas e, em particular, 3,9% contra o Real. A queda do dólar, desde o pico de março, já está em 11,3%. O Ibovespa também fechou o mês com forte alta, de 6,2%, atingindo um novo recorde, superando o anterior, do início de janeiro. O único mercado com desempenho negativo, foi o de renda fixa, com a abertura de taxas, na parte curta da curva, de até 3 anos. O mercado se ajustou ao tom mais conservador do Banco Central, que subiu 0,75% a taxa Selic, para 3,5% e sinalizou outro aumento, de mesma magnitude, para a reunião de junho.


Seguimos apreensivos com a evolução da inflação, mas com uma visão mais construtiva do que a do mercado. A apreciação do Real diminui a pressão oriunda da alta de preços das commodities e o fim do auxílio emergencial irá reduzir um pouco a pressão da demanda. A política monetária costuma ter impacto a partir de 6 meses, de forma que as ações do BC objetivam ancorar as expectativas de inflação de 2022 e 2023, hoje próximas ao centro da meta. Se estivermos certos, provavelmente presenciaremos uma significativa redução de taxas, na parte mais longa da curva doméstica de juros, o que beneficiará, de forma relevante, o mercado acionário.


Em relação a atividade econômica, observamos uma revisão positiva de expectativas para o crescimento do produto em 2021, pelos principais bancos de investimentos, formando-se um consenso que aponta para alta superior a 4%. Depois de quatro trimestres seguidos, o PIB do 1T21 voltou para o terreno positivo, com alta de 1% em relação ao 1T20, superando as expectativas. A agropecuária foi o grande destaque, mas a indústria e o setor de serviços também apresentaram crescimento. Os dados do orçamento têm surpreendido, com resultados nas contas públicas melhores do que os esperados, apesar dos gastos extraordinários com a pandemia.


Devemos destacar que, diante de certa calmaria política, se é que podemos assim descrever o atual momento, há grande possibilidade de avanços concretos na agenda de reformas, aproveitando a última janela antes do ano eleitoral. A CPI da pandemia se mostra mais um espetáculo circense e de péssimo gosto e que a cada novo depoimento de testemunhas, deixa evidente que não há como imputar ao Presidente ou ao seus ex-ministros da saúde, quaisquer crimes de responsabilidade no que tange à condução das políticas de saúde pública durante os últimos meses. O governo tem avançado com a agenda de infraestrutura, promovendo leilões de concessões, pavimentação de estradas, inauguração de ferrovias e de pontes ligando regiões importantes do país, o que vem, aos poucos, desconstruindo críticas de oposicionistas, que tentam justificar uma “terceira via” para as eleições de 2022. Caso Lula não seja condenado, novamente, em duas instâncias ou que não haja uma nova reviravolta nos seus julgamentos, anulados de forma vergonhosa pelo STF, a polarização tende a se dar entre Jair Bolsonaro e o ex-presidente, numa disputa que promete muita emoção e, provavelmente, interferências, censura e tumultos. Estejamos preparados.


Acreditamos que a Reforma Administrativa tende a ser tímida e impactar apenas os novos entrantes nas carreiras públicas. Seguimos com grande ceticismo em relação a Reforma Tributária. É muito difícil cortar impostos na atual conjuntura e o Presidente se comprometeu a não aumentar a carga tributária. Se conseguirmos avançar com a simplificação e unificação de impostos, já seria um grande avanço. Qualquer novidade além desse escopo, pode ser considerada uma surpresa.


Nosso portfólio teve um forte desempenho, de 9 %, acumulando 23,5% de alta no ano, contra 6% do IBOVESPA. Destacamos, novamente, o desempenho das ações da empresa de logística Simpar, que subiu 20%, da BR Malls, com alta de 17,4%, influenciada pela retomada gradual de funcionamento dos Shopping Centers e de 23,5% das ações da Pague Menos, que antecipou em pelo menos 3 anos o seu plano de expansão com a compra da Extrafarma, do grupo Ultra. Essa aquisição adicionará 402 farmácias às 1.101 atualmente existentes, transformando a rede na segunda maior do país, atrás apenas da RD. Assim como a Pague Menos, a Extrafarma também tem foco na classe média expandida e nas regiões norte e nordeste, além de SP, sendo que a complementariedade entre as redes é elevada. A empresa estima as sinergias possam elevar a geração de caixa operacional anual das companhias em até R$ 250 milhões em menos de 3 anos. A observar os ajustes e a eficiência operacional já atingidos pelas unidades da Pague Menos, somos bastante positivos quanto à evolução deste processo.


Também não podemos deixar de destacar o excelente desempenho das ações da Petrobrás, que subiu 15,4% no mês e já acumula mais de 33% de alta em relação aos preços atingidos após a saída tumultuada do ex-Presidente Castello Branco. Aproveitamos aquele momento ruidoso para elevar nossa posição (Clique Aqui).


Não contemplávamos a hipótese de mudanças relevantes nas políticas da empresa, hipótese que foi reforçada pela indicação de um Board tão ou mais qualificado que o anterior. A alta no preço do petróleo e o Real mais fraco ajudaram na elevação de 15% na receita e de 30% no EBITDA. A empresa também conseguiu reduzir substancialmente seu endividamento, de USD 73 bi para os atuais USD 58,4 bi, incluindo USD 20,6 bi em arrendamentos ou 2 vezes o EBITDA dos últimos 12 meses. Apesar de impressão em contrário, a estatal concluiu a venda da Refinaria da Bahia, RLAM, de uma distribuidora no Uruguai, da participação remanescente no gasoduto NTS, de pequenas Usinas térmicas e eólicas, além de campos de petróleo de menor produtividade. A empresa manterá o foco nos campos altamente produtivos do pré-sal, em projetos com produção diária esperada entre 70 mil e 225 mil barris de óleo por dia. Diante da retomada das principais economias, a demanda por petróleo deve subir, preservando os preços elevados. A empresa vem se transformando numa exploradora de baixíssimo custo, extraindo óleo a USD 6.7/ barril, sem incluir os royalties e abaixo de USD 5/barril nos campos do pré-sal. Seguimos otimistas com as perspectivas da empresa, que deve gerar quase R$ 200 bi de caixa operacional por ano, ou seja, está sendo negociada em torno de 3,5 vezes seu ebitda e abaixo de 6 vezes seu lucro líquido, algo que nos parece uma grande distorção e oportunidade.


Por fim, nesses períodos de euforia e de liquidez farta, percebemos muitos exageros. Tal como Odisseu, nós nos prendemos à nossa filosofia de investimentos, sem perder as referencias que sempre nos nortearam, a boa relação entre risco e retorno.




Alocação setorial - GTI Dimona Brasil FIA



Um bom junho a todos!!!


Atenciosamente,

André Gordon.