Carta do Gestor - Junho de 2021

Prezados cotistas,


No mês de junho, o IBOVESPA subiu 0,46%, enquanto nosso fundo teve alta de 1,35%. Fechamos o primeiro semestre com alta de 25,2%, 18,6% acima do índice IBOVESPA, que subiu 6,54%. O dólar se valorizou 2,8% frente a cesta de moedas, mas perdeu 3,5% frente ao Real, que encerrou o mês a 4,97, após ter atingido 4,91 ao longo do mês.


Os estimadores de inflação seguiram pressionados, apesar da acomodação nos preços das principais commodities e da apreciação da moeda. O mercado de trabalho segue reagindo bem, com a abertura de 280 mil novos postos de trabalho, superando as expectativas para o mês de Maio, que estavam em 152 mil. Os indicadores de confiança, tanto para manufaturas, quanto para serviços, também continuam evoluindo positivamente. O coronavoucher contribui com a injeção de quase R$ 10 bi por mês para as classes menos favorecidas e com propensão ao consumo integral. Diante deste cenário, o BCB elevou a taxa básica de juros em mais 0,75%, para 4,25% e sinalizou que tende a ser mais conservador para preservar as expectativas de inflação de 2022 e 2023 bem ancoradas e sobre a meta. O mercado precifica, neste momento, uma elevação de 1% para a reunião de início de Agosto. Estamos um pouco menos preocupados com a evolução dos indicadores de inflação ao longo do segundo semestre, considerando o fim do auxílio emergencial e a tendência de apreciação do Real. Sempre lembramos que os efeitos das ações de política monetária costumam afetar a demanda agregada, mas com atraso entre 6 e 9 meses, de forma que, neste momento, o foco já se concentra sobre a inflação dos próximos 2 anos.


Por fim, o Ministério da Fazenda enviou ao Congresso Nacional a segunda parte do Projeto de Reforma Tributária. A reforma já era aguardada há tempos, mas o conteúdo da proposta não deixou de trazer algumas preocupações relevantes. É importante, contudo, considerar que o projeto ainda deve tramitar nas casas e, esperamos, sofra modificações relevantes, sob o risco de implicar um grande aumento de carga tributária para a maioria das empresas. O Ministro Paulo Guedes se mostrou disposto a ouvir as sugestões dos diversos setores, no intuito de aprimorar o projeto e evitar a elevação da carga tributária.


De forma geral, a proposta busca reduzir as diferenças entre os regimes tributários e indústrias, além de estimular o investimento em relação à distribuição de resultados. O governo elevou em 31% a tabela do Imposto de Renda para pessoas físicas, isentando aqueles com renda mensal inferior a R$ 2.500. Também houve a redução e unificação das alíquotas de imposto de renda sobre os fundos de renda fixa, em 15%, independentemente do prazo do fundo ou dos títulos. Mas foram as empresas as principais afetadas pela proposta. Hoje, aquelas aderentes ao lucro real, pagam 15% + 10% de IR, além de 9% de CSLL, totalizando 34% sobre o lucro. Está alíquota cairia, em 2 anos, para 10% + 10% de IR, além dos 9% de CSLL, num total de 29%. Ocorre que o lucro líquido é a remuneração do empreendedor. Uma vez que não haja aquisição ou investimentos relevantes a serem feitos, estes recursos são distribuídos para os acionistas sob a forma de dividendos, hoje isentos, seguindo o princípio de se evitar a bitributação.


A fazenda propôs a alíquota de 20% sobre essa distribuição. Uma empresa madura, que já está na fase de distribuir seu resultado integralmente, acabaria saindo da alíquota de 34% hoje, para 29% + 20% de 71 ou 43,2%; um aumento de 27% no imposto pago. Mesmo uma empresa que distribua apenas a metade de seu lucro, teria sua alíquota indo para 29% + 10% de 71, ou 36,1% do lucro ou um aumento de 6,17% em sua carga. Por fim, para uma empresa que pague o dividendo mínimo, de 25% do resultado, sua alíquota final iria para 29% + 5% de 71, ou 32,55%, neste caso, uma pequena redução de 4,3% nos impostos pagos. Claro que ainda restariam às empresas a possibilidade de fazer recompras de ações em lugar de distribuir dividendos e, neste caso, convertendo o imposto proposto no imposto de 15% sobre o ganho de capital, após os acionistas alienarem suas ações.

O governo insiste em declarar que o objetivo desta reforma não é aumentar a arrecadação de impostos, de forma que busca a “neutralidade” tributária. Numa economia complexa e cheia de distorções, incentivos, benefícios tributários, subsídios, zonas francas, setores estimulados etc., tal objetivo não é exatamente trivial. Como a arrecadação real neste ano tem mostrado um crescimento vigoroso até o momento, acreditamos que as reduções na carga tributária possam ser maiores do que a inicialmente proposta, para até 10%, em dois anos, enquanto a alíquota sobre os dividendos tende a ser menor, mais para a faixa de 15%. Neste caso e, usando os mesmos parâmetros acima, chegamos a:

No cenário acima, certamente as empresas encontrarão incentivos para investir e crescer sem, contudo, prejudicar sua política de remuneração aos acionistas.

Certamente voltaremos a este importante tema ao longo dos próximos meses e acreditamos que as notícias tendem a ser melhores.

Por fim, vale destacar a evolução na velocidade da vacinação contra a Covid19. Já são 104 milhões de brasileiros vacinados, 27 milhões dos quais ou com as duas doses, ou com a dose única. O governo federal já distribuiu para as Secretarias Estaduais mais de 140 milhões de doses. Diante deste cenário, devemos esperar, finalmente, uma redução mais significativa tanto nos novos casos, mas principalmente nas novas internações e óbitos. Hoje é mais remoto o risco de aumento nas restrições de mobilidade. Aguardamos hoje, inclusive, uma regressão para as faixas laranja e amarela em diversos estados, já que em muitos, a ocupação hospitalar já recuou para níveis próximos à normalidade.


Esperamos para este segundo semestre do ano uma retomada contínua da atividade, com contínua geração de empregos e expectativas melhorando. Apesar de também enfrentarmos uma crise hídrica, o aumento das tarifas elétricas e o sistema muito mais integrado do que há 20 anos, tendem a reduzir os impactos no abastecimento em relação àquele que encerrou o governo do FHC.

Voltamos a aumentar um pouco nossa exposição aos setores relacionados às commodities, que devem seguir, nos próximos trimestres, com geração recorde de caixa. Também adicionamos posições que se beneficiarão do fim das restrições de mobilidade, principalmente nos Shopping Centers.



Alocação setorial - GTI Dimona Brasil FIA



Um excelente segundo semestre, com muita saúde e imunização para todos!!


Atenciosamente,

André Gordon.