Carta do Gestor - Fevereiro de 2021

Prezados cotistas,


Com o avanço da vacinação e redução nos casos de COVID19, e diante da aprovação de um pacote fiscal de quase USD 2 trilhões, o principal índice da bolsa norte-americana atingiu novo recorde histórico e fechou o mês com alta de 3,2%, se aproximando da marca de 4.000 pontos. O Dow Jones também fez sua máxima histórica, tendo atingido a marca de 32.000 pontos. Infelizmente o IBOVESPA, que havia iniciado o mês acompanhando este desempenho, se descolou e fechou com queda de 4,3%. Nosso portfólio fechou o mês com queda de 0,88%, ajudado pelo desempenho das exportadoras de commodities.


E por que o Brasil se descolou deste otimismo e, mesmo diante de uma nova perspectiva mais otimista após as mudanças nas casas legislativas, teve tal desempenho? Atribuímos a dois fatores principais: o avanço nos casos de Covid19 e que levaram novamente ao aumento nas restrições para o funcionamento da atividade, conforme a capacidade hospitalar vem se aproximando do limite e a interferência no comando da Petrobras, da qual falaremos adiante.


O Brasil iniciou sua campanha de vacinação em meados de janeiro, um mês após os EUA. Apesar de termos talvez o melhor sistema do planeta, com quase 40 mil postos para vacinação, e de já termos vacinados 9 milhões de brasileiros, a sexta nação em números absolutos, vacinamos apenas 4% da população. O governo federal acabou de fechar acordos para a compra de mais de 100 milhões de doses da Pfizer e da Janssen, que serão entregues em volumes mais expressivos a partir de julho. Como a maior parte da vacinação se dará ao longo do segundo semestre, deveremos conviver nos próximos 3 a 4 meses com maiores restrições, o que frustrou expectativas do mercado em relação à retomada mais forte da atividade.

Como o preço do petróleo em reais subiu mais de 70% nos últimos 6 meses, aumentaram muito as pressões setoriais sobre o governo. A Petrobrás tem por política preservar a paridade de preços dos derivados em relação ao mercado internacional. Depois do quarto reajuste no ano e uma semana após uma pequena greve dos caminhoneiros, o Presidente anunciou que demitiria o presidente da empresa e indicaria Joaquim Silva e Luna em seu lugar. Nos dois pregões subsequentes, a empresa perdeu quase 30% de seu valor de mercado. Entendemos que esta reação foi absolutamente exagerada.


Em primeiro lugar, a Petrobrás conta hoje com uma maior robustez em termos de governança, após a aprovação da Lei das Estatais no governo Temer. Em segundo lugar, não houve nenhuma interferência, ao menos até o momento, na política de preços da estatal. A empresa anunciou, inclusive, um quinto aumento de preços após este evento. Por fim, tanto o presidente da República, quanto o seu indicado (ainda sujeito à aprovação pelo Conselho) manifestaram intenção de não alterar a política atual da empresa. E entendemos que alterar esta política seria um grande erro e que apenas levaria a novos erros. Dito isso, não entendemos que eventuais suavizações nos repasses, tanto para cima, quanto para baixo, sejam relevantes na avaliação de longo prazo da empresa. Gostamos de destacar que ela ainda tem um monopólio na atividade de refino e que “pesar a mão” em determinado momento, como o atual, poderia levar a efeitos ainda mais negativos sobre a atividade e, consequentemente, sobre a própria empresa, que além de ser a maior do país, é uma das que tem maior potencial para afetar o PIB.


O governo anunciou que irá reduzir os impostos federais sobre os combustíveis e o gás de cozinha, em mais um sinal de que não deve interferir diretamente na política de preços da empresa. Como compensação, anunciou também a elevação neste ano da CSLL em 5% para os bancos. Esse anúncio teve impacto negativo sobre as ações do Itaú, o que nos permitiu elevar um pouco as posições, já que costumeiramente os bancos têm certa facilidade em repassar este aumento de custos (tributos) para o pacote de serviços, hoje sob maior pressão, e sobre o spread bancário.


Essa piora na percepção de risco acabou ofuscando os benefícios da aprovação, finalmente, do Projeto Lei para a independência do Banco Central, com décadas de atraso. Desde o governo Temer, o BCB já experimentava a volta da autonomia, mas sempre sob o risco de que mudanças eleitorais futuras poderiam colocar em xeque as conquistas, tal como houve durante a presidência de Alexandre Tombini, que sofreu forte pressão da então Presidente da República. O BCB terá como foco a preservação da inflação dentro dos limites estabelecidos pelo CMN e a atenção ao nível de atividade.


Os destaques do mês ficaram por conta do desempenho das exportadoras, Suzano, São Martinho e Vale, com altas de 23,9%, 13,6% e 7,5%, respectivamente. Este desempenho foi ofuscado pela forte queda nas ações da Petrobras, de mais de 22%, pelos fatores acima descritos, mas também por conta da forte queda nas empresas mais voltadas para a atividade doméstica, que anteciparam os efeitos das novas restrições e lockdowns. Empresas dos setores de educação, malls, varejo mais discricionário e bancos caíram entre 9% e 20%.


Nós aproveitamos esta grande disparidade entre os setores e empresas, para reduzir a nossa exposição em empresas como a Suzano e São Martinho, em favor das empresas que já investíamos há tempos, como BR Malls ou Pão de Açúcar, mas também em empresas que recém ingressaram em nosso portfólio como a rede de drogarias Pague Menos e a JBS.

Nunca repetir um parágrafo me pareceu fazer tanto sentido como no atual momento, de forma que tive que preservar o último da nossa carta de janeiro. Um ótimo mês a todos!!


“O pessimista vê dificuldade em cada oportunidade; o otimista vê oportunidade em cada dificuldade”


Winston Churchill


Alocação setorial - GTI Dimona Brasil FIA


Atenciosamente,

André Gordon.