Carta do Gestor - Abril de 2019

Atualizado: 17 de Mai de 2019

Prezados cotistas,


Ao longo do mês de abril houve uma nova piora de expectativas quanto aos principais indicadores macroeconômicos. Apesar do bom desempenho nas principais bolsas do mundo, com destaque para o DAX, que subiu 7,1%, o Nikkei com 5% e S&P com 3,9%, o IBOVESPA fechou o mês com 0,98%. O Real teve pequena depreciação, diante do fortalecimento do dólar frente à uma grande cesta de moedas de 0,74%. Nossa estratégia teve desempenho negativo de 0,28%.


Os estimadores de inflação superaram as expectativas de mercado, tendo rodado um pouco acima da meta (4,25%) no acumulado de 12 meses. A elevação nos preços das proteínas animais e dos combustíveis foram dos principais contribuintes para este desempenho. Não percebemos risco, neste momento, de que este ajuste de preços relativos tenha caráter permanente, principalmente devido a atividade se apresentar mais fraca. A utilização de capacidade na indústria caiu um pouco mais, assim como os indicadores de confiança dos empresários e dos consumidores. Os dados de produção industrial se mostraram ainda mais fracos do que o esperado, assim como o setor de serviços.


Não acreditamos que o BC fará qualquer movimento até a reunião de 31 de julho, ainda que, no presente, o balanceamento dos riscos possa pender mais para o enfraquecimento da atividade do que para o risco inflacionário. Esperamos que para a reunião de 31 de julho, a Câmara dos deputados já tenha votado em plenário, nos dois turnos, a Proposta da Reforma da Previdência, antes de entrar em seu recesso de meio de ano. A tramitação desta PEC no Senado tende a ser mais tranquila e levar entre 2 e 3 meses para sua aprovação. Neste cenário, o BC poderá promover um pequeno ajuste na taxa Selic de forma a estimular a atividade e sem comprometer a trajetória de preços. Acreditamos que a taxa Selic possa chegar, ao final de outubro, em 5,75%.


Apesar dos infindáveis ruídos oriundos das mais diversas frentes, a CCJ da Câmara dos Deputados aprovou a PEC da Previdência por 48 votos, contra 18 contrários. O número foi superior às expectativas de que haveria 42 votos favoráveis, indicando que os deputados do “centrão” têm potencial para alinhamento com a proposta do governo.


O presidente da casa, Rodrigo Maia, tem agora em suas mãos à responsabilidade pela condução do processo na Comissão Especial e depois em Plenário. Em nossa avaliação, essa etapa iniciada na última semana de abril deverá consumir em torno de 2 meses antes de ir para a votação em dois turnos em Plenário. Acreditamos ser fundamental que a PEC seja enviada para o Senado antes do Recesso Parlamentar no final de julho, para que o Senado possa fazer sua tramitação e votação antes de dezembro. Eventuais atrasos e sucesso nas tentativas de obstruir este processo, o levando para 2020 poderiam encontrar, neste ano eleitoral, empecilhos ainda maiores.


A PEC 6/19 poderia significar uma redução de R$ 1,2 tri em 10 anos. O Ministro Paulo Guedes tem sido um bravo cavaleiro em suas batalhas pelo sucesso deste processo. Segundo ele, para que se possa iniciar um novo regime substituindo a repartição simples pela capitalização, seria preciso uma economia de, no mínimo, R$ 1 tri. O regime de capitalização retira das costas do contribuinte o ônus de futuro passivo atuarial. Além disso, ele tende a estimular a formação de poupança interna que, por sua vez, permitiria uma retomada nos investimentos.


Acreditamos que os itens como o BPC (Benefício de Prestação Continuada) e a aposentadoria dos trabalhadores rurais acabam sendo mais temas relacionados à assistência do que previdência propriamente dita. Encontram forte resistência em todos os partidos de forma que devem acabar excluídos da proposta pela Comissão Especial. A soma destes itens representaria uma economia de R$ 126 bi nos próximos 10 anos. A aposentadoria especial dos professores, que lhes permite a aposentadoria após 30 e 25 anos de contribuição no RGPS e com 55 e 50 anos no setor público, apesar de nos parecer absolutamente anacrônica e injustificável, parece encontrar defesa entre os deputados, significando que a economia será menor em mais uns 20 a 30 bilhões. Os demais itens parecem encontrar algum consenso, podendo sofrer ajustes de parâmetros. A essência do projeto reside em eliminar a aposentadoria por tempo de serviço, adotando a idade mínima de 65 anos para homens e de 62 para mulheres e de igualar os regimes público e privado, após um período de transição de até 10 anos. Ninguém receberá aposentadoria inferior à um salário mínimo e haverá inclusive a redução na alíquota de contribuição para quem ganha menos. Estamos trabalhando com o cenário onde a economia nos próximos 10 anos deverá ficar ao redor de R$ 800 bi, o que já nos parece bastante positivo à luz da atual conjuntura.


O desempenho de nosso portfólio foi afetado tanto pela desaceleração na atividade quanto fatores específicos de empresas recém investidas. As ações da Usiminas caíram 13% no mês ao encontro de perspectivas piores para o setor siderúrgico enquanto as ações da adquirente de cartões de crédito Cielo caíram 19% no mês. Apesar de ser uma posição pequena, esta variação nos custou 0,7%. O ambiente competitivo tem sido mais agressivo. A principal concorrente, a Rede, anunciou que passaria a antecipar os recebíveis, sem custos, para os clientes do Itaú e foi seguida por outros participantes.


Como destaques positivos, as ações da Sabesp subiram 14,7% no mês, na expectativa de aprovação da MP do Saneamento e que deve criar as condições para sua eventual privatização e as ações da empresa de energia Copel subiram 19,7% as ONs e 14,2% as PNB com anúncio da intenção de venda de sua subsidiária Copel Telecom, por R$ 1,5 bi e entrada de capacidade de geração ao longo dos últimos meses melhorando sua geração de caixa.

Alocação setorial - GTI Dimona Brasil FIA

Nas próximas semanas, somaremos aos ruídos domésticos os efeitos potenciais da “guerra comercial” entre os EUA e a China e cujo último capítulo foi a adoção, pelo governo norte-americano, de maiores alíquotas de importação sobre uma cesta de itens, principalmente componentes de Telecom e computadores. Ainda somos otimistas quanto ao “final feliz” e mais breve nestas disputas. No cenário adverso, entretanto, a economia global tende a sentir os efeitos e cujas consequências poderão recair sobre nossa combalida atividade. Nosso portfólio é composto, majoritariamente, por empresas cuja a geração de caixa sofreria impactos mais suaves neste eventual cenário mais hostil, o que nos parece o melhor balanceamento, neste momento, entre risco e retorno esperado.


Atenciosamente,

André Gordon

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